樓主
國泰看點：中證資本國泰相信2020年，隨著CPI和PPI增速從分化走向收斂，中證資本國泰在了解到央行將根據經濟增長和物價形勢變化及時預調微調，穩定經濟主體的通脹預期，促進總體物價水平保持在合理區間。
物價結構性特征明顯，警惕通貨膨脹預期發散
警惕通貨膨脹預期發散。央行三季度貨幣政策執行報告專欄討論了近期物價走勢，指出應全面分析，辯證看待CPI和PPI走勢：CPI增速由年初的1.7%逐步走高至10月份的3.8%，結構性特征明顯。主要受食品價格尤其是豬肉價格較快上漲所拉動，前三季度豬肉產量3181萬噸，下降17.2%;生豬供給量下降導致豬肉價格同比上漲29.7%，并通過消費替代效應帶動牛肉、羊肉、蛋類價格分別同比上漲10.2%、11.7%和4.5%，是CPI增速上行的最主要拉動因素;PPI增速低位運行，并不意味著存在顯著的工業品通縮壓力。近幾個月PPI同比降幅擴大主要是受基數效應影響，其中，10月份PPI同比下降的1.6%，有75%的原因是翹尾因素，主要受去年同期高基數影響;只有25%是新漲價因素，因此，預計未來幾個月隨著基數效應消退，PPI漲幅將會回升。2020年，隨著CPI和PPI增速從分化走向收斂，央行將根據經濟增長和物價形勢變化及時預調微調，穩定經濟主體的通脹預期，促進總體物價水平保持在合理區間。
海外經濟方面，央行關注全球經濟增速放緩并由此引發的四大風險：一是貿易摩擦引發的全球經濟增速下滑風險。近期雖然貿易摩擦風險有所緩和，但貿易摩擦的不確定性猶存，未來再度升級將進一步破壞全球經濟產業鏈，并在中期內影響全球生產率和產出增長;二是全球央行啟動降息潮引發金融脆弱性增加。目前超過40多個發達和新興市場經濟體央行因經濟增長動能減弱或為實現通脹目標而選擇降息，寬松的貨幣政策助推了全球金融資產價格和債務累積導致企業部門杠桿率攀升，風險敞口變大，新興市場外債水平從2008年危機時的100%上升為160%，新興市場債務風險增加;三是貨幣政策空間有限。目前全球“低增長、低通脹、低利率”環境對貨幣政策調控構成挑戰，由于結構性改革步伐緩慢，一旦出現危機，利率政策應對空間有限，繼續實施量化寬松等非常規貨幣政策的邊際效果可能也較為有限。因此，結構性改革才是增強全球長期經濟增長動能與韌性的關鍵;四是地緣政治風險。由于全球經濟放緩，可能進一步加劇局部地區的地緣政治沖突，對全球金融市場與產業鏈產生一定影響。
加大結構調整力度，貨幣傳導效率提升
央行在貨幣政策實際操作中，刪除“把好貨幣供給總閘門”提法，并根據影響我國銀行體系流動性的繳稅期、季節性、臨時性等因素，加大了結構性貨幣政策工具的使用，通過運用降準、定向降準、定向中期借貸便利(TMLF)和MLF等工具投放中長期流動性，結合公開市場OMO操作等提供短期資金供給，既滿足了銀行體系中長期資金需求，又有效對沖稅期、政府債券發行、MPA季末考核、財政繳款等短期因素的擾動�？傮w來看，央行對資金面的供給平穩程度好于往年，保障了建國70周年大慶前和季末市場流動性平穩，保證了貨幣市場利率運行在合理區間，1.8%的超額存款準備金率顯示流動性充裕程度有所上升，但整體較好，有利于貨幣政策傳導和穩定市場預期。
從資金價格來看，貸款加權平均利率繼續下降，企業貸款利率下行明顯。2019年9月，貸款加權平均利率為5.62%，環比較二季度下降4BP，較年初下降7BP;票據融資加權平均利率環比下降31BP，同比下降89BP;個人住房貸款加權平均利率環比上升2BP，同比下降17BP;LPR形成機制改革后，市場化改革促進降低企業貸款實際利率效果初見成效，其中，三季度新發放企業貸款利率較2018年高點下降36BP。利率市場化改革推動LPR貸款利率加減點區間中樞下移，整體貸款加權平均利率環比略有下降，社會綜合融資成本繼續下行。
從供給數量來看，M2增速、社融增速與名義GDP增長率基本匹配但略高，體現了央行逆周期調節意圖。三季度末，我國M2增速為8.4%，比去年同期高0.3個百分點;社融增速為10.8%，比去年同期高0.2個百分點;而前三季度經濟增速為6.2%，其中，第三季度經濟增速降為6%。表明央行加大了逆周期調節力度，以適度的貨幣增長支持經濟高質量發展。
從貨幣供給結構上來看，運用多種貨幣政策工具提供短中長期流動性，保持銀行體系流動性合理充裕。一是降準。三季度央行全面下調金融機構存款準備金率50BP，共釋放長期資金約9000億元，為商業銀行提供了長期穩定資金來源;二是定向降準。央行對對僅在省級行政區域內經營的城市商業銀行定向下調存款準備金率100BP，這是完善中小銀行“三檔兩優”存款準備金框架的重要舉措，也是是金融供給側結構性改革的重要內容，建立城商行立足當地、服務實體的正向激勵;三是開展定向中期借貸便利(TMLF)操作。前三季度，央行按季開展了三期TMLF操作，金額分別為2575億元、2674億元、2977億元，期限均為1年，利率均為3.15%，目前TMLF余額為8226億元，為金融機構擴大對民營和小微企業信貸投放提供了長期穩定的資金來源;四是適時開展MLF操作。前三季度開展MLF操作2.29萬億元，其中第三季度開展操作共1.15萬億元，三季度末中期借貸便利余額為31670億元，比年初下降17645億元。11月5日開展的MLF中標利率較上期下行5BP，有助于降低金融機構平均邊際資金成本，推動企業實際貸款利率下降，降低社會融資成本，促進市場風險偏好上升，提振市場信心。五是開展常備借貸便利操作，運用再貸款、再貼現和抵押補充貸款等工具加大薄弱環節的支持。前三季度央行累計開展SLF操作3182億元，其中第三季度開展SLF操作1190億元，發揮了SLF利率作為利率走廊上限的作用，促進貨幣市場平穩運行。六是鼓勵商業銀行發行永續債多渠道補充資本。除了傳統的MLF、OMO、TMLF、再貸款、再貼現工具外，央行創設CBS央票互換工具，支持銀行發行永續債補充資本，并提升永續債的流動性，截至三季度末，9家銀行合計發行4550億元永續債，另有17家商業銀行擬發行超過4700億元永續債，有力扭轉了2018年以來信用收縮的局面，支持商業銀行信貸投放。
注重以改革方式提升貨幣政策調控有效性
3.1改革完善LPR形成機制
2019年8月16日，國務院召開常務會議，部署運用市場化改革辦法推動實際利率水平明顯降低;8月17日，央行便發布“2019第15號公告”稱，為深化利率市場化改革，提高利率傳導效率，推動降低實體經濟融資成本，決定改革完善貸款市場報價利率(LPR)形成機制。
一是改革完善貸款市場報價利率(LPR)機制。在原有的10家全國性銀行基礎上增加城市商業銀行、農村商業銀行、外資銀行和民營銀行各2家，擴大到18家。為了提高報價行的參與范圍，新增加的報價行從10家擴展為18家，均是在同類型銀行中貸款市場影響力較大、貸款定價能力較強、服務小微企業效果較好的中小銀行，能夠有效增強LPR的代表性。
二是LPR報價方式：“MLF+BP”形式。原有的LPR多參考貸款基準利率進行報價，市場化程度不高，不能及時反映市場利率變動情況。新LPR機制改為按照公開市場操作利率(MLF)加點形成，改革后LPR報價為一年期“MLF+BP”形式，加點的幅度由商業銀行根據自身資金成本、市場供求、風險溢價等因素來決定，實現LPR利率與公開市場操作利率掛鉤，充分反映商業銀行邊際資金成本變化。
三是期限品種：增加5年期以上的期限品種。新LPR機制在原有的1年期一個期限品種基礎上，增加5年期以上的期限品種，為銀行發放住房抵押貸款等長期貸款的利率定價提供參考，也便于未來存量長期浮動利率貸款合同定價基準向LPR轉換。
四是報價頻率：由原來的每日報價改為每月報價一次。新LPR報價頻率降低可以提高商業銀行對報價的重視程度，有利于提升LPR的報價質量。2019年8月20日將首次發布新的LPR報價，之后每月20日(遇節假日順延)9：30分公布貸款市場報價利率，公眾可通過央行官網和全國銀行間同業拆借中心查詢。
五是報價機制應用范圍：央行明確要求各銀行在新發放的貸款中主要參考LPR定價，并在浮動利率貸款合同中采用LPR作為定價基準。為確保平穩過渡，存量貸款仍按原合同約定執行。三季度末新發生貸款中運用LPR定價的占比已達到46.8%，主要運用于企業貸款。
物價結構性特征明顯，警惕通貨膨脹預期發散
警惕通貨膨脹預期發散。央行三季度貨幣政策執行報告專欄討論了近期物價走勢，指出應全面分析，辯證看待CPI和PPI走勢：CPI增速由年初的1.7%逐步走高至10月份的3.8%，結構性特征明顯。主要受食品價格尤其是豬肉價格較快上漲所拉動，前三季度豬肉產量3181萬噸，下降17.2%;生豬供給量下降導致豬肉價格同比上漲29.7%，并通過消費替代效應帶動牛肉、羊肉、蛋類價格分別同比上漲10.2%、11.7%和4.5%，是CPI增速上行的最主要拉動因素;PPI增速低位運行，并不意味著存在顯著的工業品通縮壓力。近幾個月PPI同比降幅擴大主要是受基數效應影響，其中，10月份PPI同比下降的1.6%，有75%的原因是翹尾因素，主要受去年同期高基數影響;只有25%是新漲價因素，因此，預計未來幾個月隨著基數效應消退，PPI漲幅將會回升。2020年，隨著CPI和PPI增速從分化走向收斂，央行將根據經濟增長和物價形勢變化及時預調微調，穩定經濟主體的通脹預期，促進總體物價水平保持在合理區間。
海外經濟方面，央行關注全球經濟增速放緩并由此引發的四大風險：一是貿易摩擦引發的全球經濟增速下滑風險。近期雖然貿易摩擦風險有所緩和，但貿易摩擦的不確定性猶存，未來再度升級將進一步破壞全球經濟產業鏈，并在中期內影響全球生產率和產出增長;二是全球央行啟動降息潮引發金融脆弱性增加。目前超過40多個發達和新興市場經濟體央行因經濟增長動能減弱或為實現通脹目標而選擇降息，寬松的貨幣政策助推了全球金融資產價格和債務累積導致企業部門杠桿率攀升，風險敞口變大，新興市場外債水平從2008年危機時的100%上升為160%，新興市場債務風險增加;三是貨幣政策空間有限。目前全球“低增長、低通脹、低利率”環境對貨幣政策調控構成挑戰，由于結構性改革步伐緩慢，一旦出現危機，利率政策應對空間有限，繼續實施量化寬松等非常規貨幣政策的邊際效果可能也較為有限。因此，結構性改革才是增強全球長期經濟增長動能與韌性的關鍵;四是地緣政治風險。由于全球經濟放緩，可能進一步加劇局部地區的地緣政治沖突，對全球金融市場與產業鏈產生一定影響。
加大結構調整力度，貨幣傳導效率提升
央行在貨幣政策實際操作中，刪除“把好貨幣供給總閘門”提法，并根據影響我國銀行體系流動性的繳稅期、季節性、臨時性等因素，加大了結構性貨幣政策工具的使用，通過運用降準、定向降準、定向中期借貸便利(TMLF)和MLF等工具投放中長期流動性，結合公開市場OMO操作等提供短期資金供給，既滿足了銀行體系中長期資金需求，又有效對沖稅期、政府債券發行、MPA季末考核、財政繳款等短期因素的擾動�？傮w來看，央行對資金面的供給平穩程度好于往年，保障了建國70周年大慶前和季末市場流動性平穩，保證了貨幣市場利率運行在合理區間，1.8%的超額存款準備金率顯示流動性充裕程度有所上升，但整體較好，有利于貨幣政策傳導和穩定市場預期。
從資金價格來看，貸款加權平均利率繼續下降，企業貸款利率下行明顯。2019年9月，貸款加權平均利率為5.62%，環比較二季度下降4BP，較年初下降7BP;票據融資加權平均利率環比下降31BP，同比下降89BP;個人住房貸款加權平均利率環比上升2BP，同比下降17BP;LPR形成機制改革后，市場化改革促進降低企業貸款實際利率效果初見成效，其中，三季度新發放企業貸款利率較2018年高點下降36BP。利率市場化改革推動LPR貸款利率加減點區間中樞下移，整體貸款加權平均利率環比略有下降，社會綜合融資成本繼續下行。
從供給數量來看，M2增速、社融增速與名義GDP增長率基本匹配但略高，體現了央行逆周期調節意圖。三季度末，我國M2增速為8.4%，比去年同期高0.3個百分點;社融增速為10.8%，比去年同期高0.2個百分點;而前三季度經濟增速為6.2%，其中，第三季度經濟增速降為6%。表明央行加大了逆周期調節力度，以適度的貨幣增長支持經濟高質量發展。
從貨幣供給結構上來看，運用多種貨幣政策工具提供短中長期流動性，保持銀行體系流動性合理充裕。一是降準。三季度央行全面下調金融機構存款準備金率50BP，共釋放長期資金約9000億元，為商業銀行提供了長期穩定資金來源;二是定向降準。央行對對僅在省級行政區域內經營的城市商業銀行定向下調存款準備金率100BP，這是完善中小銀行“三檔兩優”存款準備金框架的重要舉措，也是是金融供給側結構性改革的重要內容，建立城商行立足當地、服務實體的正向激勵;三是開展定向中期借貸便利(TMLF)操作。前三季度，央行按季開展了三期TMLF操作，金額分別為2575億元、2674億元、2977億元，期限均為1年，利率均為3.15%，目前TMLF余額為8226億元，為金融機構擴大對民營和小微企業信貸投放提供了長期穩定的資金來源;四是適時開展MLF操作。前三季度開展MLF操作2.29萬億元，其中第三季度開展操作共1.15萬億元，三季度末中期借貸便利余額為31670億元，比年初下降17645億元。11月5日開展的MLF中標利率較上期下行5BP，有助于降低金融機構平均邊際資金成本，推動企業實際貸款利率下降，降低社會融資成本，促進市場風險偏好上升，提振市場信心。五是開展常備借貸便利操作，運用再貸款、再貼現和抵押補充貸款等工具加大薄弱環節的支持。前三季度央行累計開展SLF操作3182億元，其中第三季度開展SLF操作1190億元，發揮了SLF利率作為利率走廊上限的作用，促進貨幣市場平穩運行。六是鼓勵商業銀行發行永續債多渠道補充資本。除了傳統的MLF、OMO、TMLF、再貸款、再貼現工具外，央行創設CBS央票互換工具，支持銀行發行永續債補充資本，并提升永續債的流動性，截至三季度末，9家銀行合計發行4550億元永續債，另有17家商業銀行擬發行超過4700億元永續債，有力扭轉了2018年以來信用收縮的局面，支持商業銀行信貸投放。
注重以改革方式提升貨幣政策調控有效性
3.1改革完善LPR形成機制
2019年8月16日，國務院召開常務會議，部署運用市場化改革辦法推動實際利率水平明顯降低;8月17日，央行便發布“2019第15號公告”稱，為深化利率市場化改革，提高利率傳導效率，推動降低實體經濟融資成本，決定改革完善貸款市場報價利率(LPR)形成機制。
一是改革完善貸款市場報價利率(LPR)機制。在原有的10家全國性銀行基礎上增加城市商業銀行、農村商業銀行、外資銀行和民營銀行各2家，擴大到18家。為了提高報價行的參與范圍，新增加的報價行從10家擴展為18家，均是在同類型銀行中貸款市場影響力較大、貸款定價能力較強、服務小微企業效果較好的中小銀行，能夠有效增強LPR的代表性。
二是LPR報價方式：“MLF+BP”形式。原有的LPR多參考貸款基準利率進行報價，市場化程度不高，不能及時反映市場利率變動情況。新LPR機制改為按照公開市場操作利率(MLF)加點形成，改革后LPR報價為一年期“MLF+BP”形式，加點的幅度由商業銀行根據自身資金成本、市場供求、風險溢價等因素來決定，實現LPR利率與公開市場操作利率掛鉤，充分反映商業銀行邊際資金成本變化。
三是期限品種：增加5年期以上的期限品種。新LPR機制在原有的1年期一個期限品種基礎上，增加5年期以上的期限品種，為銀行發放住房抵押貸款等長期貸款的利率定價提供參考，也便于未來存量長期浮動利率貸款合同定價基準向LPR轉換。
四是報價頻率：由原來的每日報價改為每月報價一次。新LPR報價頻率降低可以提高商業銀行對報價的重視程度，有利于提升LPR的報價質量。2019年8月20日將首次發布新的LPR報價，之后每月20日(遇節假日順延)9：30分公布貸款市場報價利率，公眾可通過央行官網和全國銀行間同業拆借中心查詢。
五是報價機制應用范圍：央行明確要求各銀行在新發放的貸款中主要參考LPR定價，并在浮動利率貸款合同中采用LPR作為定價基準。為確保平穩過渡，存量貸款仍按原合同約定執行。三季度末新發生貸款中運用LPR定價的占比已達到46.8%，主要運用于企業貸款。
